長遠利率緩步上升

全球經濟經過五年金融和債務危機的掙扎。為了降低償債負擔，發達國家普遍採用長期零利率或量化寬鬆的方式，加上槓桿化的債務循環，超低利率或零利率已成為常態。隨著總需求重拾增長，未來十年的預期實際利率可能緩步上升。

自從1929年以來，這次復甦是最緩慢的，但信貸反彈卻是最快的。發達國家央行通過壓低官方基準利率去引導市場實際利率走向低處。從2007年8月起，聯邦利率從5.25%降至0%-0.25%的目標區間，更12次降低貼現率；歐洲央行亦先後8次降低主要再融資操作利率至0.78%；日本央行則兩度降息至0.1%；英格蘭央行更9次降息至歷史最低0.5%。

人為壓低利率扭曲了金融市場資金的配置。在歐債危機愈演愈烈之際，債務規模和赤字規模最大的美國卻成為廉價債務融資的最大贏家。美國10年期零息國債收益率與10年期零息通脹互換利率的差已經為負，這意味著投資者持有長期美債會帶來虧損。

美國政府每年的借款包括債務再融資規模平均超過4萬億美元，這種以新債還舊債的方式不斷推高美國的債務總額。當債務規模不斷攀升時，市場需要更高的風險補償，從而加大償債成本。一旦美國經濟有所改善，並觸及美聯儲設定的6.5%失業率和2.5%通脹率為目標的量寬政策退出機制，市場實際利率將會上升。

正是因為全球都把美債當作「無風險資產」，很有可能助長了美國債務的過度積累，包括中國在內的全球貿易順差國對於美元長期實際利率水平起了一定的抑制作用。「順差在中國，財富在美國」，這就意味著中國購買的美債數量越大，導致中國財富廉價外流的情況越嚴重。

人民幣和資產膨脹也將結束

就中國而言，人民幣單向升值的軌道改變以及外部流動性壓力下降將是一個長期的趨勢，再加上風險資產長期面對估值下降和減低泡沫化的壓力，人民幣和資產膨脹也將結束，亦沒有那麼多剩餘儲蓄資金再為發達國家進行廉價融資。未來十年，全球都可能普遍進入利率上升通道和全球經濟再次平衡。

事實上，目前全球利率仍處於低位，包括發達經濟體經濟疲軟、高負債居民信貸需求減少、以及央行普遍執行刺激性貨幣政策。因此，世界可能即將進入投資需求大於儲蓄意願的新時代，這個局面將推動實際利率上升。　

文匯報